华泰宏观：红海风波短期干扰、甚至扭转全球航运的供需平衡
摘要
近期多国货轮在红海及附近海域遇袭，12月中以来全球主要航运公司陆续宣布暂停红海航线，影响途径苏伊士运河95%以上的运力。受此冲击，全球航运跳升、大宗商品价格亦水涨船高。本文从中长期基本面和短期供需弹性两个角度，分析红海风波对全球航运及商品市场的潜在冲击。
红海航线占全球集运运力超过1/3、油运运力超一成。红海风波前，克拉克森预计2024年全球集运、油运运力的供给都将超过需求3-4%。红海巷道绕道好望角减少全球有效运力，短期可能改善全球航运的供需平衡。具体看，
。绕道好望角将导致以上海-鹿特丹为代表的远东-欧洲集装箱航线平均航行天数从28天延长至36天。
油运：如果绕行好望角，地中海-欧洲航线运距可能大幅上升120%，有效运力下降约50%，折合约等于全球运力下降约6%。以巴士拉-福斯港为代表，绕道好望角将导致地中海-欧洲油轮的平均航行天数从18天延长至39天。
干散货航运：影响相对有限——途径苏伊士运河的航线占比较低。
二、 短期运价向上弹性明显大于航运成本，并推升部分商品价格
近期红海相关航线运价大幅攀升，较绕道好望角导致运距上行对成本的影响更大，油价也受到抬升。12月中以来，天津-欧洲、天津-地中海航线集装箱运价分别大幅上涨115%、60%+，明显超出“成本”的增幅。航运指数期货升幅更可观。运价占油运成本约1.5-4.5%，所以油价也出现小幅攀升。
短期内运价弹性并非由航运成本的变化幅度所决定，而是取决于运价和货值（或无法及时运送的可能损失金额）之间的比例。目前中国正处于春节前的备货出货潮，而运价弹性在航运旺季、或供需平衡转化的阈值附近最大。同时，也不排除船运公司在红海事件发生后“以量换价”、进一步助推运价。
鉴于目前未出现极端的供不应求局面、航运运量所受的冲击将较为有限。
三、红海扰动何时平息有不确定性，但假以时日运价有望回归“新常态”
即使红海风波无法立刻平息，但预计2-3个季度后，短期扰动的影响将逐渐平息。中期看，航运价格在扰动不消失的情况下可能反映供需缺口收窄及成本上升的影响，更长期看，运价更多将反映成本上升的扰动。
供给因素之外，由于我们预计明年全球增长略逊于今年，红海风波大概率不会系统性、持续地推升贸易品和大宗商品价格。然而，红海风波提醒我们，在地缘政治不确定性上升的国际环境下，供给较紧、或者供需平衡易受地缘政治影响较大的贸易品和大宗商品价格，可能均有阶段性上升的动力。
风险提示：红海事件持续时间超预期；全球海运贸易需求低于预期。
目录
一、红海风波短期干扰、甚至扭转全球航运的供需平衡
二、短期运价向上弹性明显大于航运成本，并推升部分商品价格
三、往前看，红海扰动何时平息有不确定性，但运价回归“新常态”可期
主要内容
一、红海风波短期干扰、甚至扭转全球航运的供需平衡
随着近期来自以色列、挪威等多国的货轮在红海及附近海域遇袭，12月中以来全球主要航运公司基本暂停红海航线。在10月7日新一轮巴以冲突爆发的背景下，也门胡塞武装11月14日宣布将对红海和曼德海峡的以色列船只发动袭击，12月9日进一步表示将阻止任何前往以色列的船只航行。近期，来自以色列、挪威等多国的货轮在红海、曼德海峡及附近海域遇袭。12月15日起，全球主要航运公司陆续宣布暂停红海航线，影响途径苏伊士运河95%以上的运力。
目前红海航线占全球集运运力超过1/3、油运运力超过一成。红海是通过苏伊士运河的必经之路，在全球海运贸易中占据重要位置。2023年至今，通过苏伊士运河船只装载量分别占全球集装箱船运量的37%、LPG运输船运量的22%、成品油船运量的14%、原油油轮运量的11%，而占全球干散货船运量的比例不足4%（图表1）。
如果绕道好望角，将导致全球航运有效运力下降，短期可能扭转全球航运的供需平衡。为避开红海海域，航运公司可能选择绕行非洲好望角，这将明显推升相关航线的运距和平均航行天数，导致全球航运有效运力下降，甚至可能导致全球航运的供需平衡逆转。具体看，
集运：如果绕道好望角，远东-欧洲航线运距或将增加3成左右，有效运力下降约20%，相当于全球运力下降7%左右。据克拉克森（）研究估算，相比通过苏伊士运河，绕道好望角将导致以上海-鹿特丹为代表的远东-欧洲集装箱航线运距增加30%，平均航行天数从原来的28天延长至36天，意味着该航线有效运力下降约20%，降幅约占全球集运运力的7%（图表2）
油运：如果绕行好望角，地中海-欧洲航线运距可能大幅上升120%，有效运力下降约50%，折合约等于全球运力下降约6%。 相比通过苏伊士运河，绕道好望角对原本运距较短的地中海油运航线的影响更大。 以巴士拉-福斯港为代表，绕道好望角将导致地中海-欧洲油轮航线的运距大幅上升120%，平均航行天数从原来的18天大幅延长至39天，意味着该航线有效运力下降约50%，相当于全球油运运力下降约6% 。
干散货航运：受红海风波的影响相对有限。 由于途径苏伊士运河的干散货航运占全球的比例较低，红海风波的影响相对可控。
12月中以来，通过红海海域的船只数量及运量锐减。为观察途径红海海域的船只情况，可以跟踪通过苏伊士运河和亚丁湾的船只数量和运量的日度高频数据。12月15日至28日，通过苏伊士运河和亚丁湾的所有船只日均数量环比12月1-14日下降18.2%，日均运量环比下降30.7%（图表3和4）。考虑事件的影响尚未完全显现，短期内通过红海海域的船只数量及运量的降幅可能进一步走阔。
二、短期运价向上弹性明显大于航运成本，并推升部分商品价格
近期红海相关航线运价大幅攀升，较绕道好望角导致运距上行对成本的影响更大，大宗商品价格亦水涨船高。12月15日至29日，天津-欧洲航线集装箱运价大幅上涨115%，上海-欧洲航线集装箱运价的涨幅大体相当，天津-地中海航线集装箱运价的涨幅也超过六成，均明显超出绕道好望角下对应航线运距的增幅，国内外集运指数的期货合约最高涨幅分别达94%、300%+（图表5和6）。同期，全球大宗商品价格亦小幅抬升，其中原油、铁矿石、铜、铝价格分别上涨0.6%、3.2%、0.2%、5.9%（图表7-10）。
近期运价大涨是在全球航运运力整体呈供过于求的趋势下发生的。在红海风波之前，克拉克森预计2024年全球集运、油运运力的供给都将超过需求3-4个百分点（图表11）。此外，2024年全球干散货航运运力供给将增长2-3%，也将高于需求1-2%的增速。当然，受红海风波影响，短期内全球航运运力可能维持紧张局面。
短期运价向上弹性明显大于航运成本，并可能推升部分商品价格。一般来说，短期内运价弹性并非由航运成本的变化幅度所决定，而是取决于运价和货值（或无法及时运送的可能损失金额）之间的比例。运价弹性在航运旺季、或供需平衡转化的阈值附近最大。以中国进口的原油为例，正常情况下，运价仅占原油进口价格的1.5-4.5%；油价对运价变动的弹性约为0.1、明显高于运价占比。在疫情爆发初期的极端情况下，中国进口原油运价一度较2019年同期上涨超过3倍。目前中国正处于春节前的备货出货潮，短期内上述三种航运中集运价格可能面临更大的上行压力，但油运价格上涨亦可能推升原油、甚至全球大宗商品价格。此外，由于船运公司运价此前低迷，尤其是集运运力面临较为严重的供给过剩，也不排除船运公司在红海事件发生后“以量换价”、进一步加强运价上升的动力。
如果未出现极端的供不应求的局面、且扰动持续时间较短，则航运运量所受的冲击将较为有限。在明年全球航运运力整体供过于求的背景下，短期运价更多地是由对海运时间较为敏感的需求推升，而对海运时间不敏感的需求可能会推迟。如果红海事件持续的时间较短，未来被抑制需求可能会陆续释放，整体运量受到的影响可能较为有限。
三、往前看，红海扰动何时平息有不确定性，但运价回归“新常态”可期
即使红海风波不能立刻平息，但预计在2-3个季度后，短期扰动的影响将逐渐平息。
2013年6月中旬，受中国铁矿石需求增长等需求侧因素的推动，波罗的海干散货指数(BDI)单月环比上行约20%，并持续上涨6个月，在12月中旬达到本轮上涨的峰值、共计上涨约167%，随后快速下行，并于2014年7月回落至上涨前水平，实现“正常化“的时间约6-7个月（图表12）。
2019年受巴西矿难、澳洲飓风等影响，市场船舶供应变少，而中国粗钢产量维持高位带来铁矿石需求增加、BDI运价再度呈现大幅上涨，从2019年5月初至2019年7月下旬涨幅达到134%，随后有所回调再度上行并于9月初触及峰值，累计上涨幅度达到159%，此轮上涨共持续约4-5个月，随后运价也快速下行，约3个月回到此轮上涨前的水平。
中期看，航运价格在扰动不消失的情况下可能反应供需缺口收窄及成本上升的影响，更长期看，运价更多将反应成本上升的扰动。综合而言，我们认为短期扰动后的“新常态”或将体现行距增加带来的成本抬升，但短期冲击带来的“超额”涨价部分有望平息。比如上海出口集装箱运价指数由于疫情对供应链的冲击对成本有结构性的抬升，从2020年6月开始呈现大幅上涨，2022年1月最高涨幅高达500%，随后直到2023年2月逐步回落至均衡水平，本轮上涨共持续超过20个月，但上涨后（23年2月-12月）的“正常化”均值亦较上涨前（2020年1-5月均值）高10%左右（图表13）。
此外，如果运价长期高企，供给会出现相应增长，对运价形成负反馈调节机制。2020年以来，全球集装箱运力呈现结构性增长，同比增速亦不断提升，一方面，在高运价的激励下，集装箱的报废周期可能延长，且在极端情况下、扰动持续时间达到数年，新船投放也可能增加（图表14和15）。
供给之外，由于我们预计明年全球增长速度不及今年（参见《联储会降息吗、如何降？》，203/11/5；《欧元区：增长或将面临更大挑战》，2023/11/7），航运需求增长也可能较今年有所减速，我们认为红海风波大概率不会系统性、持续地推升贸易品和大宗商品价格。
12月数据显示美国增长边际放缓，四季度整体显著弱于三季度（图表16和17），圣诞节消费可能偏弱（图表18和19），地产因房贷利率回落小幅改善但仍处低位，企业投资边际走弱。我们预计2024年美国增长明显减速，主要推动因素为金融条件收紧，超额储蓄消减及真实收入增长减速，财政刺激边际退潮，及金融系统脆弱性上升等。
欧元区就业市场降温、外需低迷、货币和财政紧缩、俄乌冲突余波拖累欧元区增长，2024年经济下行风险或超过市场预期。 整体而言，全球航运需求可能较今年有所减速 。
然而，红海风波提醒我们，在地缘政治不确定性上升的国际环境下，供给较紧、或者供需平衡易受地缘政治影响较大的贸易品和大宗商品价格，可能均有阶段性上升的动力。包括但不限于本次贸易量层面受影响较大的成品油、干散货集装箱贸易等。
风险提示：
1）红海事件持续时间超预期，对运价及大宗商品价格的影响更为持久；
2）随着全球贸易需求的降温，海运贸易需求低于预期。
本文源自券商研报精选
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